Focus : les obligations émergentes

Alors que les banques centrales poursuivent la normalisation de leurs politiques monétaires, les gérants d'Insight et de Standish se penchent sur une question fondamentale : la dette émergente peut-elle associer durablement rendements élevés et performances attrayantes ?

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Quelle est l'incidence des facteurs exogènes sur la dette émergente à l'heure actuelle ?

Colm McDonagh: Nous pensons que la politique menée par les banques centrales reste un élément fondamental. Selon nous, les investisseurs opérant au sein des marchés développés ont désormais compris les tenants et aboutissants des politiques de taux des banques centrales et anticipent une normalisation à moyen terme. Cela étant, le contexte dans lequel intervient ce resserrement revêt son importance : l'amélioration des perspectives de la croissance au niveau mondial, couplée à une inflation modérée, permettent aux marchés émergents de mieux faire face à la normalisation des taux d'intérêt du monde développé.

Robert Simpson: Les cours des matières premières représentent également un facteur significatif. Nous pensons que le rebond de la croissance entraînera une hausse des prix. Cela étant, il est fort à parier que les hausses des cours des matières premières telles que le pétrole seront plafonnées, car tout raffermissement de la demande entraînera une réponse immédiate des producteurs américains de pétrole de schiste. Les marchés émergents peuvent gérer les fluctuations de cours, à la hausse ou à la baisse, tant qu’elles restent raisonnables. Si les cours tombent trop bas, cela plombe les producteurs de matières premières et s'ils augmentent trop, cela pose problème aux pays importateurs, comme la Chine et l'Inde.

Federico Garcia Zamora: Nous avons constaté que la présence de facteurs exogènes favorables, tels que la stabilité des taux d'intérêt au niveau mondial, le rebond des cours des matières premières et la baisse du dollar, ainsi que l'amélioration locale des fondamentaux économiques ont bénéficié à la classe d’actifs. Au début du T4 2017, la dette émergente a ainsi surperformé tous les autres segments de l'univers obligataire, y compris les obligations investment grade et high yield américaines.

La poursuite du processus de normalisation des taux en cours à travers le monde développé, et notamment aux États-Unis, constituera l'une des principales menaces en 2018, en particulier si les banques centrales venaient à resserrer leur politique accommodante plus rapidement que prévu par le marché. Toutefois, nous restons convaincus que ce processus sera très progressif et qu'il contribuera donc à soutenir la dette émergente.

La dette émergente reste-t-elle dépendante de la demande chinoise ?

Colm McDonagh: De par la taille de son économie, la Chine est désormais un acteur de premier plan dans l'économie mondiale et non plus seulement dans le monde émergent. La fragmentation régionale de l'économie mondiale est l'un des thèmes que nous observons. Il existe désormais trois puissances : les États-Unis, la zone euro et la Chine. Ces trois puissances dominent leur région sur le plan commercial et politique. Les autres économies asiatiques sont donc très dépendantes de la demande chinoise, ce qui n'est pas le cas des pays d’Europe de l’est, largement tributaires de la demande en provenance des autres pays membres de la zone euro.

Federico Garcia Zamora: Le sort de la dette émergente en tant que classe d'actifs est indirectement lié à l'économie chinoise par le biais des matières premières. La croissance chinoise influe sur les cours des matières premières qui, à leur tour, ont une incidence majeure sur les balances extérieures et les comptes publics de nombreux pays émetteurs.

Robert Simpson: Nous pensons que le risque de change joue également un rôle. Si les autorités chinoises optaient pour une dépréciation surprise du yuan, cela pourrait provoquer un effondrement des devises émergentes à travers le monde. Les diverses mesures mises en place pour endiguer les fuites de capitaux semblent porter leurs fruits, et la Chine semble désormais avoir repris le contrôle de la situation.

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Le fonctionnement des marchés obligataires émergents a-t-il connu une évolution en profondeur, et quelles sont vos perspectives pour ces marchés en 2018 ?

Colm McDonagh: L'une des principales évolutions ces dernières années tient au fait que les autorités monétaires dans certains pays émergents n’hésitent plus à utiliser leur devise comme moyen de protéger leur économie contre les chocs. L’une des premières stratégies de défense en cas de choc politique, économique ou externe consiste à laisser sa devise dévisser, les autorités monétaires n’intervenant alors plus que pour limiter la chute dès qu’elle devient trop importante et induit un risque inflationniste. Ainsi, la gestion du risque de change en vue de limiter la volatilité et d’éviter les pertes est devenue un enjeu crucial.

Robert Simpson: Nous avons assisté à une évolution importante car le marché des obligations d'entreprises a gagné en profondeur. L'encours d'obligations émergentes libellées en devise forte avoisine désormais 2 000 milliards USD, le marché s’étant développé parallèlement à la croissance agrégée des marchés émergents. À mesure de l'amélioration des perspectives de croissance, nous pensons que les investisseurs seront de plus en plus nombreux à investir dans cette classe d’actifs devenue significative et incontournable.

Quelles seront les principales opportunités et difficultés pour les investisseurs opérant sur le segment de la dette émergente en 2018 ?

Federico Garcia Zamora: La dette émergente a bien performé ces derniers mois, et nous pensons que cette tendance se poursuivra. La présence de facteurs exogènes favorables et l'amélioration des fondamentaux devraient soutenir les performances de la classe d'actifs dans les deux prochaines années. À cet égard, le rebond de la croissance, le recul ou la stabilité de l'inflation domestique et la réduction des déficits courants observés dans de nombreux pays relevant de notre univers d'investissement sont autant de facteurs positifs.

Colm McDonagh: Selon nous, les perspectives de l'économie mondiale se sont améliorées, comme en atteste le rebond généralisé de la croissance, ce qui devrait soutenir les actifs des marchés émergents. Dans ce contexte, nous pensons que les prochaines années pourraient être particulièrement fastes pour les marchés émergents plus exposés au cycle économique mondial par le biais des exportations et des cours des matières premières. Malgré l'amélioration des perspectives fondamentales, les investisseurs du monde entier continuent de sous-pondérer les marchés émergents, notamment les obligations d'entreprises, et les corrections s'accompagnent généralement d'une hausse de la demande.

Robert Simpson: Les obligations d'entreprises recèlent un potentiel haussier intéressant. La moindre couverture dont elles font l'objet induit des inefficiences de marché qui, à leur tour, permettent aux investisseurs de déceler les titres sous-valorisés ou les entreprises moins connues qui leur permettront de surperformer le marché.

Le risque politique reste d'actualité. Il s'agit malgré tout d'un phénomène mondial et non pas d'un phénomène propre aux marchés émergents, comme en attestent certains risques observés dans des pays développés. L'autre difficulté pourrait provenir d'une croissance mondiale plus forte que prévu, qui pourrait amener les autorités des marchés émergents à faire le choix de l'immobilisme. Si les niveaux d'endettement venaient à augmenter et les déficits courants à se creuser, cela pourrait créer des problèmes, comme ce fut le cas lors de la crise du tapering de la Fed en 2013.

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