Aie Confiance, crois en moi... (Archivé)

« Nous sommes étonnés de constater que la crédibilité des banques centrales reste intacte en dépit de leur tendance à systématiquement surestimer l’impact de leurs politiques sur l’économie réelle. Il semblerait que les marchés soient littéralement ensorcelés, et les investisseurs restent persuadés que les banques centrales interviendront sans relâche pour soutenir le prix des actifs », indique Iain Stewart.

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« Dans un tel état d’esprit, toutes les nouvelles seront perçues comme positives, dans la mesure où les mauvaises nouvelles seront interprétées comme source d’intervention des autorités. »

Les marchés obligataires

Selon Iain Stewart, la dernière vague d’assouplissement monétaire peut être comparée à une scène du deuxième tome d’Alice aux pays des merveilles, De l’autre côté du miroir. En effet, la politique de taux a muté, évoluant de niveaux faibles vers une politique de taux zéro pour enfin terminer en terrain négatif.

En retirant purement et simplement les taux d’intérêt de l’équation, ou en imposant une forme de taxe sur les dépôts en espèces, ces politiques entraine des distorsions sur la courbe des taux et poussent les investisseurs à considérer des obligations plus de risquées.

De récentes données publiées par Deutsche Bank illustrent l’étendue du phénomène : au moment où nous écrivons ces lignes, près de 24% des emprunts d’État de la zone euro affichent un taux de rendement négatif. Les investisseurs sont même prêts à payer pour qu’une entreprise telle que Nestlé accepte leur argent pendant trois ans (les taux de rendement des obligations à trois ans de Nestlé sont tombés en terrain négatif le 3 février dernier)1.

Les marchés d'actions

Pendant ce temps, sur les marchés d’actions, la réaction des investisseurs face aux mesures non conventionnelles est devenue quelque peu pavlovienne selon Iain Stewart. En effet, « aux États-Unis et au Japon, les programmes d’achat obligataires sont associés à une remontée des marchés d’actions. En Europe, l’annonce du programme d’assouplissement quantitatif de la Banque centrale européenne a déclenché un mouvement excessif sur les marchés d’actions, avant même son lancement effectif. Or, la décision d’opter pour de telles mesures (alors que les rendements obligataires sont d’ores et déjà à un point bas historique) ne constitue guère un vote de confiance en faveur de l’économie de la zone euro ou de la capacité de la BCE à palier ses faiblesses. »

D’après Iain Stewart, la légende du joueur de flûte constitue une analogie plus adaptée aux marchés d’actions, où les investisseurs charmés par la musique des banques centrales avancent aveuglément vers leur perte.

« Quel événement pourrait déclencher un retour à la réalité des investisseurs ? Peut-être le fait que les charmeurs d’aujourd’hui ne sont plus aussi certains du chemin à suivre. »

Le réveil des investisseurs

L’incertitude grandissante de ces mêmes banques centrales sur la pertinence, le moment et la manière d’amorcer une normalisation de leur politique laisse entrevoir la possibilité d’un retour à la réalité sur les marchés. En effet, d’après Iain Stewart, le discours de Janet Yellen, la présidente de la Réserve fédérale américaine, prononcé en mars dernier suite à l’annonce du FOMC, montre à quel point les autorités politiques sont tenues par les anticipations de croissance.

Dans son discours, Janet Yellen a déclaré que « l’orientation actuelle de la politique est amenée à changer au gré de l’évolution des conditions économiques. Dès lors, tout resserrement de la politique monétaire pourrait être accéléré, ralenti, interrompu, voire inversé, en fonction de l’évolution des données et des anticipations relatives à l’activité réelle et à l’inflation.2»

Cette déclaration revêt une importance particulière dans la mesure où c’est aux États-Unis que cette politique expérimentale a été amorcée pour la première fois au cours du cycle actuel et, de manière plus importante, parce que ces mesures y avaient été perçues comme efficaces par les marchés. 

Iain Stewart ne pense pas pour autant que le fait que cette politique ne soit pas parvenue à atteindre le résultat souhaité suffira à déclencher une remise en question des investisseurs. « À ce jour, la déconvenue des marchés n’a donné lieu qu’à de nouvelles interventions de la part des autorités, et la tendance ne devrait pas s’inverser. »

Il rappelle que les performances hors du commun générées par plusieurs classes d’actifs ces dernières années s’accompagnent de risques de plus en plus significatifs et se traduisent, dans l’ensemble, par une survalorisation de la plupart des marchés.

« En acceptant de payer ces niveaux de prix, les investisseurs estiment implicitement qu’une forte reprise des bénéfices se profile à l’horizon, ou bien qu’un moindre niveau de rémunération du risque est requis dans l’environnement actuel où les prix des actifs bénéficient du soutien des banques centrales. Or, ils s’exposent au risque d’une double déception. En tant qu’investisseurs, il est certes difficile de faire preuve de patience alors que le contexte nous incite à prendre des risques, mais nous devons nous y efforcer. Ce ne sont pas les bonnes idées qui manquent, juste les bons prix. »

1. Financial Times, 3 février 2015
2. Normalising monetary policy: prospects and perspectives (normalisation des conditions monétaires : pronostiques et perspectives) de Janet L. Yellen, 27 mars 2015

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