Un monde à plusieurs vitesses (Archived)

L’année 2015 a été marquée par une série de records à la hausse, suivie par des ventes massives sur l’ensemble des classes d’actifs. On pourrait aisément comprendre que les investisseurs en aient conclu que l’incertitude constituait désormais la « nouvelle normalité ». Vassilis Dagioglu, de Mellon Capital, revient dans cet article sur certains des facteurs susceptibles d’alimenter la volatilité en 2016.

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En 2016, les politiques monétaires accommodantes et une croissance modérée contribueront à réduire la volatilité,      « mais non sans quelques poussées d’incertitude de temps en temps », affirme Vassilis Dagioglu, gérant chez Mellon Capital.

Il identifie notamment l’action des banques centrales comme l’un des principaux facteurs susceptibles de provoquer ces accès d’incertitude, soulignant que toute variation excessive des taux d’intérêt sur l’un des principaux marchés pourrait, par ricochet, avoir des répercussions sur les prix de l’ensemble des actifs.

« La divergence entre les politiques monétaires devrait entraîner une hausse du dollar américain et de la livre sterling face à l’euro et au yen, et stimuler par conséquent les actions des entreprises japonaises et celles de la zone euro par rapport aux actions américaines », indique Vassilis Dagioglu. « D’un autre côté, sur les matières premières, un dollar fort pourrait inciter les producteurs à ne pas réduire leur production, afin de couvrir le coût de leur dette libellée en dollar et combler leurs déficits publics. Cela contribuerait du même coup à l’accroissement de l’offre et à la baisse des prix. »

Dans le même temps, Vassilis Dagioglu relève cependant « une obsession exagérée » pour le calendrier des interventions de la Fed ou de la Banque d’Angleterre. Selon lui, toute hausse des taux américains ou britanniques devrait vraisemblablement rester modérée, et ces augmentations éventuelles pourront être absorbées facilement par le marché. En outre, s’il devait y avoir des hausses de taux, elles resteraient exceptionnelles dans un monde toujours aux prises avec une croissance faible, une inflation en demi-teinte et les souvenirs encore cuisants de la crise financière internationale. Pour 2016, notre interlocuteur pense que l’on devrait observer à l’échelle mondiale des réalités contrastées, avec des taux de croissance hétérogènes et, par conséquent, des approches distinctes en matière de politique monétaire (cf. graphiques n°1 et 2). 

Un Monde À Plusieurs Vitesses 1

Un Monde À Plusieurs Vitesses 2

« Nous pensons, poursuit-il, que les économies des pays développés vont continuer de progresser en 2016, mais à des rythmes variables d’un pays à l’autre et qui resteront en moyenne modérés. Les perspectives sont en effet modestes – en aucun cas un environnement où la croissance pourrait s’accélérer au point d’inciter les principales banques centrales de la planète à remettre brutalement en cause les dispositifs qu’elles ont instaurés en faveur d’une politique monétaire accommodante. »

Pour Vassilis Dagioglu, ce paradigme monétaire s’applique également aux pays exposés à la baisse des prix des matières premières, et en particulier au déclin des prix du pétrole. De son point de vue, le dynamisme des pays placés dans cette situation va continuer de s’émousser, en raison d’une offre pléthorique et d’une demande chétive. Loin de vouloir augmenter leurs taux, ils continueront donc au contraire de rechercher des solutions pour réduire le coût de leur dette.

« Plus d’un an après l’effondrement des prix des matières premières, on voit bien avec quelle rapidité les perspectives de croissance globale des pays exportateurs d’énergie ont été affectées. En 2015, les grandes compagnies pétrolières n’ont guère tardé à limiter leurs activités d’exploration et de développement, et cela se répercute aujourd’hui très nettement sur les résultats des entreprises du secteur énergétique. Nous n’assistons à aucune restriction de l’offre de pétrole ou de gaz, ni à un accroissement durable de la demande ou des prix. Au vu de la récente accession des États-Unis au rang de grand producteur mondial hors OPEP, nous n’anticipons pas non plus d’action concertée pour remédier à la surabondance chronique de l’offre. »

« En ce qui concerne les matières premières, poursuit-il, le schéma est tout à fait classique : d’abord un important surinvestissement, puis une chute brutale des prix, liée aux excédents de capacité. C’est un cycle qui peut mettre plusieurs années pour arriver à son terme – et, à vrai dire, il ne fait que commencer. »

La question de la Chine

La Chine a pu être évoquée comme une autre source de volatilité potentielle pour 2016, tandis qu’elle poursuit sa transition vers une croissance alimentée d’abord par la consommation. À cet égard, Vassilis Dagioglu introduit cependant une vision plus nuancée, et insiste sur la façon dont les autorités chinoises ont privilégié une transition en douceur, intervenant lorsque cela était nécessaire pour éviter les à-coups. Pour lui, cela signifie que le risque d’assister à un atterrissage brutal de l’économie chinoise est désormais faible. Il ajoute qu’en tout état de cause, les conséquences d’un ralentissement économique du pays sur les marchés développés ailleurs dans le monde « ont été largement exagérées ». « L’exposition à la Chine des entreprises américaines, européennes ou japonaises est limitée. Dans l’ensemble, la Chine représente moins de 20% des exportations des entreprises de ces pays. » 

Au chapitre des marchés émergents, la position de notre interlocuteur est que l’essoufflement de la croissance pourrait constituer en 2016 une source d’incertitude, mais pas de volatilité continue. D’un côté, nous dit-il, le faible coût du crédit a fait croître en volume la dette des marchés émergents libellée en dollars, ce qui pourrait sans doute alimenter des périodes de plus grande volatilité. Mais d’un autre côté, les réserves – et notamment celles des émetteurs de dette souveraine – se maintiennent à un niveau élevé, ce qui réduit le risque de défaut. De même, de multiples ajustements sont intervenus sur les taux de change alors que, dans de nombreux cas, la possibilité d’un nouvel affaiblissement de la classe d’actifs des marchés émergents est déjà intégrée dans les prix.

En attendant, même si la Chine a commencé à rapatrier une partie de son exposition obligataire en vendant des bons du Trésor américains, cette mesure ne devrait pas avoir de conséquences plus larges. Pour Vassilis Dagioglu, « les grandes décisions d’allocation de réserves nécessitent un temps long de mise en œuvre. Même si la Chine devait tenter un rééquilibrage plus rapide en cédant davantage de bons du Trésor, la demande générale pour la dette américaine devrait selon nous se maintenir. »

Des changements dans l’air ?

Ailleurs dans le monde, Vassilis Dagioglu identifie l’alternance politique comme une cause de volatilité potentielle jusqu’à la fin de l’année 2017. Les électeurs américains et sud-coréens vont être appelés aux urnes cette année mais, selon lui, c’est surtout les évolutions en Europe qui devraient être clés. Au Royaume-Uni, par exemple, un référendum sur le maintien du pays dans l’Union européenne constituerait un tournant décisif, tandis que les élections qui se tiendront en Irlande et en Autriche pourraient amener un renforcement des partis eurosceptiques. La Grèce pourrait, elle aussi, être à l’origine de difficultés. Malgré deux élections et un référendum en 2015, le pays n’a guère avancé dans la résolution de son problème de dette à long terme, ce qui fait dire à Vassilis Dagioglu que « le seul effet jusqu’ici a été de renvoyer à plus tard le risque de « Grexit ».

« Le risque, dans le reste de l’Europe, est de voir naître des situations analogues, à savoir la multiplication des voix qui s’élèvent contre le statu quo actuel, mais en même temps une incapacité à dégager nettement des majorités qui soient clairement pro- ou anti-européennes, » ajoute Vassilis Dagioglu.

Avant de conclure : « Dans cet environnement, nous sommes convaincus qu’il est important pour les investisseurs de contrôler et de maîtriser activement la volatilité de leurs portefeuilles. Il conviendra selon nous de se montrer très sélectif l’an prochain dans le choix des expositions régionales. »

À suivre

  • Toute variation excessive des taux d’intérêt sur un marché majeur pourrait avoir, par ricochet, des répercussions sur les prix de l’ensemble des actifs.
  • La volatilité est susceptible d’augmenter dans le cas où certaines élections auraient des résultats inattendus et face à la montée du sentiment anti-européen.
  • Un nouvel effondrement des prix des matières premières viendrait sans doute ajouter à l’incertitude.
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