Mögliche Auswirkungen der US-Geldpolitik auf Schwellenländeranleihen (Archivé)

Trotz der in den letzten zwei Jahren zu beobachtenden Marktvolatilität präsentieren sich die Volkswirtschaften der Schwellenländer in fundamentaler Sicht insgesamt weiterhin solide. Die Bewertungen sowohl der auf USD als auch der auf Lokalwährungen lautenden Anleihen liegen weiterhin auf angemessenem Niveau, insbesondere wenn man die überzeugende Kreditqualität der Assetklasse berücksichtigt, die in Summes ein Investment-Grade-Rating aufweist.

Moglicheauswirkungen

Die Möglichkeit steigender Zinsen in den USA wird künftig für Schwellenländeranleihen durchaus eine Rolle spielen, aber die Entwicklung der Anlageklasse verläuft hierzu weder jetzt noch in der Zukunft synchron. Die gewachsene Unsicherheit hinsichtlich der weltweiten geldpolitischen Rahmenbedingungen hat sich auf alle Kategorien von Schwellenländeranleihen ausgewirkt. Anders als in 2013 jedoch drehte sich die das Jahr 2015 prägende Ungewissheit ausschließlich um die Frage, wann genau die US-Notenbank die geldpolitischen Zügel anziehen würde. Diese Unsicherheit hat sich zwar abgeschwächt da Märkte einen Zinsanstieg in der zweiten Jahreshälfte erwarten.

Mitgehangen, mitgefangen

Die Korrelation zwischen USD-Schwellenländeranleihen und US-Staatsanleihen ist nur folgerichtig, da letztere als Bezugsgröße für die Bepreisung ersterer dienen.  In der Regel lässt sich sagen, dass je geringer der Abstand (Spread) zwischen den jeweiligen Renditen ist, umso stärker ist die Korrelation. Hinzu kommt, dass auf Dollar lautende Schuldtitel mehrheitlich von internationalen Anlegern gehalten werden, die auf das geldpolitische Umfeld in den Industrieländern besonders sensibel reagieren. Aus diesem Grund gerieten Mitte 2013 – als erste Äußerungen der US-Notenbank über ein mögliches Ende der quantitativen Lockerungen eine Panikwelle (im Englischen auch „Taper Tantrum“ genannt) auslösten – auch auf Dollar lautende Schwellenländeranleihen unter Verkaufsdruck. Am stärksten betroffen waren dabei länger laufende Staatsanleihen aus Schwellenländern höherer Bonität, da die globalen Anleger eilig versuchten, ihre Duration zu senken. Unternehmensanleihen traf es aufgrund ihrer höheren Spreads und kürzeren Duration vergleichsweise weniger hart.

Zwar ist die Korrelation zwischen US-Staatsanleihen und Lokalwährungsanleihen aus Schwellenländern weniger direkt. Dennoch haben auch diese Titel in der Vergangenheit sehr sensibel auf Bewegungen der US-Staatsanleiherenditen reagiert. Schwellenländerwährungen haben dies aufgrund ihrer hohen Liquidität besonders zu spüren bekommen. Die meisten Schwellenländerwährungen haben sich deutlich abgeschwächt bei hoher Volatilität während die lokalen Zinskurven eher stabil blieben. Die lokalen Anleihen werden weiterhin vornehmlich von den geldpolitischen Bedingungen am heimischen Markt beeinflusst und befinden sich in der Hand heimischer Anleger, die sich ihrem Heimatland natürlich stärker verbunden fühlen.

Alle Augen sind auf die USA gerichtet

Der Markt hat die erste Zinserhöhung in den USA bereits für die zweite Hälfte 2015 bzw. Anfang 2016 eingepreist, was auch unserer Erwartung entspricht. Wenn die US-Notenbank schließlich allmählich an der Zinsschraube zu drehen beginnen wird, dürfte dies in gemäßigten Schritten erfolgen, da auch die Erholung in den USA langsam und flach verläuft. Es gibt keinen wirklichen Inflationsdruck und beim durchschnittlichen US-Bürger kommt die Erholung nur langsam an.

Auch dürften die am Markt wirkenden Kräfte einen zu schnellen Anstieg der US-Staatsanleiherenditen verhindern. So werden angesichts des schwachen Wachstums in Europa und Japan die Zinsen in den übrigen Industrieländern auf ihrem niedrigen Stand verharren. Im Vergleich zu den nahe ihrer Rekordtiefs liegenden Renditen einiger europäischer Anleihen machen sich sogar die ultraniedrigen Renditen von US-Staatsanleihen attraktiv aus.

Die Korrelation zwischen USD-Staatsanleihen aus Schwellenländern in dieser von ungewöhnlichen  geldpolitischen Maßnahmen geprägten Phase sticht doch ins Auge. Ähnlich hohe Korrelationen waren auch zwischen auf Lokalwährung lautenden Schwellenländeranleihen zu beobachten. Da sich die US-Geldpolitik schrittweise normalisiert, haben wir  im Segment der in USD denominierten Titel  wie auch am Markt für Lokalwährungsanleihen eine stärkere Differenzierung betrachtet. In einem Umfeld mit sinkenden Rohstoffpreisen,  erwarten wir daß dieser Trend anhält.

Fokus auf Qualität

Im Segment der Schwellenländeranleihen sollten sich Anleger – egal ob die Titel auf USD oder Lokalwährung lauten  – auf solche Emittenten aus dem Staats- und Unternehmenssektor konzentrieren, die weniger auf günstige internationale Finanzierung angewiesen sind.  Es empfiehlt sich daher die Positionierung in Anleihen der Länder mit dem größten finanz- und geldpolitischen Spielraum, in Währungen von Ländern mit solider Außenbilanz und in Anleihen von Unternehmen mit überzeugendem Kreditprofil.

Im Segment der USD-Anleihen bieten sich – neben Unternehmensanleihen – auch Quasi-Staatsanleihen als Alternative zu Staatsanleihen an, insbesondere in den größeren Ländern wie Mexiko, Indonesien und der Türkei.  Die Anleihen quasi-staatlicher Emittenten – die sich zu 100% in staatlicher Hand befinden – profitieren von einer impliziten (und manchmal auch expliziten) Staatsgarantie und weisen daher die gleiche Kreditqualität auf wie die entsprechenden Staatsanleihen. Sowohl Unternehmensanleihen als auch Quasi-Staatsanleihen bieten einen attraktiven Renditevorteil gegenüber Staatsanleihen höherer Bonität, die angesichts des begrenzten Neuemissionsvolumens oft mit einem sehr geringen Spread gehandelt werden.  Neben einer angemesseneren Bewertung bedeutet der höhere Spread in der Regel auch, dass Unternehmens- und Quasi-Staatsanleihen weniger stark mit US-Staatsanleihen korrelieren.

Im Segment für Lokalwährungsanleihen aus Schwellenländern finden sich nicht derart viele liquide Alternativen zu einem reinen Staatsanleiheengagement. Im Universum der Schwellenländeranleihen bietet diese Anlageklasse einfach die größte Liquidität. Grund hierfür ist, dass die größeren staatlichen Emittenten höherer Qualität in ihrer eigenen Währung langfristig Kapital aufnehmen können und in der Regel keine auf USD lautenden Neuemissionen begeben. Bei der Anlage in Lokalwährungsanleihen aus Schwellenländern ist es entscheidend, Währungen und lokale Zinskurven getrennt voneinander zu betrachten. Zwar wird sich die fundamentale Lage des Landes letztendlich in den Bewertungen der beiden Komponenten widerspiegeln. Währungen sind jedoch in kurzfristiger Sicht schwankungsanfälliger, da sie auch von externen Faktoren, wie der weltweiten Risikoneigung oder dem Ausblick für den US-Dollar, beeinflusst werden.

Der anhaltende, aber schrittweise vollzogene Übergang zu einer weniger unterstützenden konventionelleren Geldpolitik in den USA könnte bei Schwellenländeranleihen für einige Volatilität sorgen. Der Überraschungseffekt, der die Verkaufswelle in 2013 auslöste, ist aber nun verflogen und die Anlageklasse bietet weiterhin Chancen für auf Fundamentaldaten fokussierte Anleger. Die Bewertungen liegen unverändert auf einem in historischer Sicht wie auch im Vergleich zu anderen Anlageklassen mit weniger überzeugender Kreditqualität angemessenen Niveau. 

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