Die Treue halten

Seit Ende der 1990er Jahre verbindet man mit China eine rasante Entwicklung, einen grundlegenden sozialen Wandel und ein starkes Wirtschaftswachstum. So ist die chinesische Wirtschaft allein zwischen 1993 und 2007 im Durchschnitt um 10,5% pro Jahr gewachsen1. Während den 1990er und den 2000er Jahren entwickelte sich die zweitgrößte Volkswirtschaft der Welt zum führenden Erzeuger von Waren weltweit sowie zu einem der größten Im- und Exporteure.

Treuehalten

In den vergangenen zwei Jahren haben die weltweit nachlassende Konjunkturerholung, eine sinkende Industrieproduktion sowie eine zunehmende Abhängigkeit von Krediten in China jedoch zu einem schwächeren Wirtschaftswachstum geführt. In der Folge sind Besorgnisse aufgekommen, dass die chinesische Konjunktur auf eine ausgeprägte Korrekturphase zusteuern könnte, so dass man sich mittlerweile die Frage stellt, ob es sich bei den aktuellen wirtschaftlichen Schwierigkeiten des Landes lediglich um eine kurzfristige Schwächephase oder aber um ein wirklich nachhaltiges Problem handelt.

Wir bei Newton sind uns bewusst, dass China derzeit vor einer Vielzahl großer Herausforderungen steht, während die Fundamentaldaten dieses Landes nach wie vor sehr mäßig sind. Allerdings halten wir die chinesische Regierung unter der Führung von Staatspräsident Xi Jinping für äußerst klug und kompetent. Unserer Meinung nach befindet man sich in Peking derzeit in einem tiefgreifenden Lernprozess, während man gleichzeitig eine Bevölkerung von 1,3 Milliarden Menschen organisiert und Reformen umsetzt. Aus struktureller Sicht beurteilen wir die langfristigen Aussichten Chinas deshalb nach wie vor zuversichtlich. Aus der Investmentperspektive betrachtet gehen wir jedoch davon aus, dass sich zukünftig wohl noch attraktivere Einstiegszeitpunkte bieten werden, da der Markt die Risiken, mit denen dieser Börsenplatz – allen voran der chinesische Bankensektor – momentan behaftet ist, zurzeit einer Neubewertung unterzieht.

Strukturelle Herausforderungen

China hat momentan auch mit einigen strukturellen Problemen zu kämpfen. Dazu zählt beispielsweise der Übergang von einer durch die Industrieproduktion bestimmten hin zu einer eher konsumorientierten Marktwirtschaft. Der exponentielle Anstieg des Verschuldungsgrads – der mittlerweile bei über 240% des BIP liegt2– hat den Anlegern zuletzt großen Anlass zur Sorge gegeben. Diese hohe Schuldenquote ist auch darauf zurückzuführen, dass immer mehr unproduktive Projekte mit Unternehmenskrediten finanziert werden, obwohl viele der entsprechenden Firmen nicht einmal einen ausreichend hohen Cashflow erwirtschaften, um ihre laufenden Verbindlichkeiten zu bedienen.

Darüber hinaus hat ein anhaltender Immobilienboom in China dazu geführt, dass das Angebot in diesem Sektor wesentlich größer ist als die Nachfrage. Daraufhin sind die Immobilienpreise vor allem in kleineren chinesischen Städten aus der sogenannten „dritten und vierten Reihe“ massiv eingebrochen3.

Trotz einiger aktueller Bestrebungen, in China einen Markt für Kommunalobligationen aufzubauen4, steigt die Verschuldung der Kommunen weiter an. Dies ist unserer Meinung nach einer der beunruhigendsten Aspekte der chinesischen Wirtschaft. In der Vergangenheit hat ein Anstieg der Kreditaufnahme lokaler Behörden bei Finanzintermediären nämlich stets zu Verzerrungen innerhalb des Systems selbst sowie zu höheren Kreditkosten für viele andere Marktteilnehmer geführt. Wir vertreten jedoch die Auffassung, dass sich die chinesische Staatsführung dieses Problems durchaus bewusst ist und bestrebt ist, es zu lösen. Allerdings wird dies wohl einige Zeit in Anspruch nehmen.

Letztlich wäre es natürlich schön, wenn sich die reguläre Staatsverschuldung eindeutiger von den Nicht-Staatsschulden in China abgrenzen lassen würde und indirekte staatliche Garantien für Nicht-Staatsschulden abgeschafft würden, damit der Markt diese dann auch entsprechend bewerten kann. Dies könnte dazu beitragen, die Risiken im Zusammenhang mit Not leidenden Krediten besser einzuschätzen und das „subjektive Risiko“ zu verringern.

Was die Verschuldungslage betrifft, so sind wir allerdings nicht gänzlich pessimistisch eingestellt. Im Gegensatz zu einigen anderen Börsenplätzen sind die durch Investitionen bestimmten Verbindlichkeiten Chinas nämlich fast vollständig inländisch finanziert worden. Gleichzeitig sind auch die Sparraten hoch, und es gibt diverse staatliche Kontrollen und finanzielle „Puffer“5, die China dabei helfen sollten, seine Wirtschaft zumindest teilweise zu schützen, falls ein Worst Case-Szenario eintreten sollte.

Derzeit greift China auf diverse Maßnahmen zurück, um sein Kreditrisiko weiter in die Zukunft zu verschieben. Außerdem setzt man nach wie vor auf eine Lockerung der Geldmarktpolitik. Bereits im letzten Jahr waren zielgerichtete Lockerungsmaßnahmen ein Thema, denn seinerzeit stellte die Regierung viele unterschiedliche Finanzierungsmöglichkeiten für kleinere und mittelständische Unternehmen, die Landwirtschaft sowie den sozialen Wohnungsbau zur Verfügung. Die Gefahr besteht jedoch darin, dass die Wirksamkeit einiger der monetären Instrumente, die China momentan nutzt, allmählich nachlässt.

Inflationsdruck

Abgesehen von dem Schuldenproblem stellt auch die Inflation der Löhne und Gehälter eine große Herausforderung dar, weil der Anteil der Erwerbstätigen an der chinesischen Bevölkerung (die ja außerdem immer älter wird) zusehends schrumpft. Die rasante und sich noch intensivierende Urbanisierung, die seit den letzten Jahrzehnten in China zu beobachten ist, bringt ebenfalls einige Schwierigkeiten mit sich. Seit 1978 sind mehr als 270 Millionen Arbeitnehmer aus den ländlichen Regionen Chinas in die Städte gezogen6, um dort einem besser bezahlten Job in einer der Fabriken nachzugehen. Diese „Zugezogenen“ vom Land genießen momentan jedoch noch nicht denselben Status wie die städtische Bevölkerung und haben außerdem auch keinen uneingeschränkten Anspruch auf Sozialleistungen. Dies aber führt unter den Arbeitnehmern zu wachsender Unzufriedenheit und immer stärkeren Spannungen.

Glücklicherweise hat die chinesische Staatsführung der Beseitigung dieser Missstände im Rahmen ihres Hukou-Reformprogramms oberste Priorität eingeräumt. Zwar wird es auch hier einige Zeit dauern, bis eine wirkliche Veränderung spürbar sein wird, aber unserer Meinung nach steuert China letztendlich in die richtige Richtung.

Die Reformierung von in Staatsbesitz befindlichen Unternehmen steht ebenfalls auf der Agenda. So ist man auch bei der Kommission des Staatsrates zur Kontrolle und Verwaltung von Staatsvermögen („Assets Supervision and Administration Commission of the State Council“, kurz SASAC) inzwischen endlich über das Stadium der Diskussionen hinaus und bereit, ganz konkrete Veränderungen umzusetzen. Einigen Medienberichten aus dem Jahr 20157 zufolge plant die chinesische Regierung beispielsweise bei den staatlichen Öl- und Gasriesen grundlegende Umwälzungen auf Führungsebene, um so die Leistungsfähigkeit dieser Unternehmen zu verbessern. Darüber hinaus hat die Staatsführung auch eine umfassende Anti-Korruptionskampagne ins Leben gerufen, mit welcher der Bestechung ein Ende gemacht und die Transparenz im öffentlichen Sektor insgesamt verbessert werden sollen.

Obwohl viele Beobachter China für eine „abgeschottete“ Volkswirtschaft halten, hat dieses Land in den letzten Jahren eigentlich viel dafür getan, seine Kapitalmärkte zu liberalisieren. So schreitet die Internationalisierung seiner Währung – des Renminbi – weiter voran, während die Regelungen für qualifizierte ausländische institutionelle Investoren sowie für qualifizierte inländische institutionelle Investoren die Tür für internationale Anleger weit aufgestoßen haben – obwohl die entsprechenden Quoten immer noch streng reglementiert werden.

Marktzugang

Was die Investmentmärkte betrifft, so hat sich die Shanghai Stock Exchange (SSE) mit einem Plus von über 50%8  von den bedeutenden Aktienmärkten weltweit im letzten Jahr am besten entwickelt. Im Jahr 2014 hat China außerdem das neue sogenannte „Hong Kong-Shanghai Stock Connect-Programm“ eingeführt, das Anlegern einen besseren Zugang zum chinesischen Markt ermöglicht. Dieses neue Programm (das auch der „Durchgangszug“ genannt wird) hat bereits beträchtliche Mittelzuflüsse von Privatanlegern zur Folge gehabt sowie den Zugang ausländischer Investoren zum Markt für chinesische A-Werte in Shanghai verbessert. Darüber hinaus können sich nun auch Anleger aus Festland-China am Markt für H-Werte in Hongkong engagieren.

Angesichts eines robusten, wenn auch etwas volatilen Marktumfelds hat die chinesische Regierung zuletzt Maßnahmen angekündigt, mit denen die Restriktionen für den Besitz sowie den Handel von Investmentfonds durch ausländische Anleger gelockert werden sollen9. Parallel dazu möchte der Index-Anbieter MSCI im weiteren Verlauf dieses Jahres einige chinesische Hinterlegungsscheine für amerikanische Aktien (sogenannte ADRs) in seine Standard-Indizes aufnehmen, was den Zugang von Investoren zu diesem Markt noch weiter verbessern sollte10

Obwohl es sich bei China in erster Linie immer noch um eine zentralgesteuerte, industrialisierte Volkswirtschaft handelt, ist seine Führung bestrebt, das Land in Richtung eines eher global ausgerichteten Marktmodells zu lenken, das durch den Konsum bestimmt wird. Der Rekord-Börsengang des chinesischen eCommerce-Riesen Alibaba Group in Höhe von 25 Mrd. US-Dollar11 aus dem letzten Jahr spricht ebenfalls dafür, dass die Zukunft Chinas letztlich eher in Dienstleistungssektoren wie beispielsweise dem Segment eCommerce liegen könnte.

Niemand erwartet, dass ein Wandel hin zu einer fundamental ausgewogeneren Wirtschaft völlig reibungslos von jetzt auf gleich vonstatten gehen wird. Da die Anleger ihr Augenmerk mittlerweile aber bereits auf das Jahr 2016 richten, scheint die schrittweise Strategie der chinesischen Regierung auf lange Sicht positive wirtschaftliche Veränderungen zur Folge zu haben. Obwohl die Wachstumsraten Chinas zuletzt gesunken sind – so dass dieses Land vorübergehend sogar mit anderen sich erholenden Volkswirtschaften wie etwa den USA nicht mithalten konnte – deutet jedoch einiges darauf hin, dass die Entwicklung Chinas letztendlich in die richtige Richtung geht.

1. „When giants slow down“, The Economist, 27.07.2013
2. „The great hole of China“, The Economist, 18.10.2014
3. „IMF Says China Should Aim Lower As Housing Prices Triple-Dip“, Forbes, 08.03.2014
4. „Wanted: Global Buyers for China’s $258 Billion Muni Bond Flood“, BloombergBusiness
5. „The great hole of China“, The Economist, 18.10.2014
6. „China’s migrant miracle grinds to a halt as rural labour supply runs dry“, FT, 05.05.2015
7. „China’s Leadership Shuffle at Big Oil Clears Path for Reform“, Bloomberg, 03.05.2015
8. „Bull run in Chinese shares is just the 'beginning'“, BBC, 13.01.2015
9. „CSRC to ease controls on foreign ownership“, FT, 20.07.2014
10. Newton Investment Management, MSCI, CLSA, 30.03.2015
11. „Alibaba IPO ranks as world's biggest after additional shares sold“, Reuters, 22.09.2014

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